A nagy inflációs vita

Az elmúlt hetekben a tőkepiaci és gazdaságielemzések fókuszában az infláció témaköre állt – szinte a csapból is ez folyt.A jelenség ugyanakkor teljesen érthető, hiszen például a 13 éves csúcsragyorsuló amerikai infláció kapcsán nem csoda, ha mindenki tudni szeretné: agazdasági újrainduláshoz kapcsolódó átmenti jelenségről van-e szó, vagy pedigtartós inflációs rezsimváltás szemtanúi vagyunk?

A témával több bejegyzésben foglalkoztunk már mi isa blogon (például itt és itt),van viszont a vitának szerintem két olyan további dimenziója, amelyek bármeglehetősen fontosak, mégsem esik róluk túl sok szó.
Az egyik, hogy bár a tartós vs. átmenti diskurzusbanmindkét oldalon neves közgazdászok és megalapozott érvek sorakoznak fel,megítélésem szerint jelenleg gyakorlatilag lehetetlen kijelenteni, hogy azegyik félnek igaza van, a másik pedig téved. Az elmúlt tizenöt évben jópárilyen szembenállást láttam, és persze valamelyik tábornak végül igaza is lesz,de ez csak utólagos tanulság lesz, nem pedig magabiztosan előrejelezhető,elkerülhetetlen végkifejlet. A győztes oldal hangadói inflációs gurukká válnakmajd (lásd hindsight bias), a téves prognózisokat adók pedigszakmai megsemmisülésük ellenére foggal-körömmel védik majd álláspontjukat – ezis előre borítékolható.
Az viszont nem, hogy végül is melyik tábornak lesz majd igaza.

Ezt ugyanis jelenleg senki nem tudja. Senki nemtudhatja.

Ha ugyanis valamit megtanultunk az elmúltévtizedekben a gazdasági és tőkepiaci folyamatokról, akkor az az, hogy azoknagyon nehezen előrejelezhetőek. A piaci ökoszisztéma logikája, az emberidöntések nagy befolyása, és a különféle komplex visszacsatolási folyamatokmiatt hiába fejlődött elméleti oldalon rengeteget a közgazdasági gondolkodás ésmodellezés az elmúlt évtizedekben, a modell-előrejelzések változatlanul azok,amik: valószínűségi előrejelzések, jelentős hibahatárokkal. Különösen az olyanpotenciális trendfordulók idején, mint amivel most áll szemben a világ.

Ha valaki kételkedne, vessen egy pillantást azEurópai Központi Bank által az elmúlt években előrejelzett inflációs pálya, ésa végül is bekövetkezett tényleges infláció közötti eltérésre, és szerintemgyorsan érthetővé válik, hogy miért vagyok ilyen szkeptikus.

A másik tényező, amit érdemes még figyelembevenni, az az, hogy ahogy a tőkepiacokon mindenki, a fejlett piaci jegybankok ispoziból beszélnek. A tőkepiaci szleng arra utal, hogy ahogy számos esetben atőkepiaci befektetők sem mindenféle hátsó szándék nélkül érvelnek egy-egypozíció mellett vagy ellen, a jegybankok sem független, külső szemlélői amostani vitának.

A vezető nyugati jegybankok monetárispolitikájának alapja ugyanis az inflációs célkövetés rendszere, ebben alogikában pedig az inflációs várakozások menedzselése, az inflációs várakozásokhorgonyzása az egyik meghatározó elem. Valahol egy kicsit a „kincstárioptimizmus" példájára emiatt létezik talán a mostani helyzetben egyfaja„jegybanki optimizmus" is, a jegybankok monetáris politikaikeretrendszeréből következő kommunikáció, ami miatt a fejlett jegybankok szintekivétel nélkül amellett érvelnek, hogy az infláció megugrása átmeneti, és nemtartós jelenség. Ha ugyanis a piacok tőlük is a tartós inflációszcenárióját hallanák, akkor rövidtávon akár nagyobb is lehetne a másodköröshatások kockázata azáltal, hogy az beépülhetne a gazdasági szereplőkvárakozásaiba és árazási döntéseibe (persze az egész nagyban múlna egyilyen forgatókönyv esetén a jegybanki reakciókon és azok hitelességén,lásd lentebb).

A fenti kommunikáció így egy nagyon kényesegyensúlyozás, hiszen az inflációs várakozások menedzselése mellett legalábbolyan fontos a jegybankok számára, hogy megőrizzék hosszú távú hitelességüket,hogy magukról egy proaktívan reagáló, potens eszközökkel rendelkező jegybankiképet sugalljanak. Az inflációs kockázat hiányáról beszélni így a jelenlegihelyzetben nyilvánvalóan egyre inkább strucc-politika lenne, és nem monetáris.

Egy szó, mint száz, nincs mit csodálkozni azonsem, hogy a nyugati világ jegybankjai egyelőre még kitartanak az átmenetiinflációs jelleget hangsúlyozó álláspontjuk mellett. Az elmúlt évtizedekbenkialakult jegybanki keretrendszerekből ez logikusan következik, mint ahogy azis, hogy a folyamatosan megjelenő tényadatok fényében – a hitelesség megőrzésemiatt – az elmúlt hetekben várakozásaikat folyamatosan ők is felfelémódosították. Hiszen azért a valósággal is muszáj lépést tartani.

Ésezen a ponton össze is kapcsolódik az első és második pont: a jegybankiprognózisok is ugyanúgy bizonyulhatnak teljes mértékben hibásnak, mint a piacivárakozások, annál jobbat, mint hogy várakozásainkat folyamatosanaktualizáljuk, pedig senki nem tud. Nincs ennek beszédesebb bizonytéka, minthogy az amerikai jegybank döntéshozóinak idei évi maginflációs prognózisahogyan változott március és június között: úgy, hogy a mostani legalacsonyabbvárakozás magasabb, mint a három hónappal ezelőtti legmagasabb. Inflációsvárakozásokat horgonyozottan tartani és hitelesnek maradni – mit ne mondjak,nem egyszerű feladat.

Összefoglalva: nem vagyok makroközgazdász,így az inflációs vitával kapcsolatos megfigyeléseim inkább általános, atőkepiacok általános logikájára épülő megfigyelések. Jó eséllyel ugyanolyanrosszul látok számos dolgot, mint mindenki más. Szerintem jelenleg nagyjábólannyit tudunk, hogy az inflációs megugrásban nagyon jelentős szerepe volt azátmenti, egyszeri hatásoknak (bázishatás, kereslet-kínálati súrlódások),ugyanakkor arra is egyre több jel utal, hogy a tartósabb tényezők is kezdikfelütni fejüket.

Minden más csak találgatás.

Mindenki, akinek szakmája miatt muszájtalálgatnia – legyen akár befektető, vagy pedig jegybankár – így nincs könnyűhelyzetben. Nagyon nincs.

*A cikkeredetileg az Értéktrend blog oldalon jelent meg.

2021.06.28.

https://ertek-trend.blog.hu/2021/06/21/a_nagy_inflacios_vita